雷军来信

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有的时候，一个热点，看一篇就够了。

文 | 韩洪刚

没什么比励志故事更激动人心，这是小米上市的良好时点。

5 月 3 日，小米公司提交招股书，确认将在港交所上市。招股书重新讲述小米触底反弹的奇迹，数据也体现了这一点。

2015 年，小米经营收入达到 668.11 亿元。2016 年则因手机市场竞争激烈、OV崛起并侵占了市场，小米营收几乎没有增长，为 684.34 亿元。但在 2017 年，小米营收几乎翻倍，达到了1146 .25 亿元。

前些天在手机新品发布会上，雷军公开承诺，小米硬件综合利润将永远不超过 5%。这被看做是小米上市之前的公关行为，因为小米硬件从来没达到过这一数字。招股书没有披露硬件利润率，哪怕算上利润率更高的互联网服务，2017 年小米的综合利润率是 4.7%。

作为国产手机里最先上市并获得巨额融资的公司，小米足以让低利润率的同行感到艳羡、甚至恐惧。它先前的故事已得到验证，但要赢得市场更多认可，小米还要再多讲一些故事，证明自己究竟是怎样的公司。

双重股权架构，雷军表决权比例超过 50%

4 月 30 日，港交所“同股不同权”制度正式生效，港交所行政总裁李小加表示，小米如果没有来香港上市，自己会感到很惊讶。

果然，小米成为改革后第一家在港股上市的高科技公司，而高市值和明星公司光环，让它更有典范意义。

招股书显示，小米股票分为 A 类股份及 B 类股份。对于提呈公司股东大会的任何议案，A 类股份持有人每股可投 10 票，而 B 类股份持有人则每股可投 1 票。

在股权结构上，执行董事、董事会主席兼首席执行官雷军持股比例为 31.4%，如计入总股本 ESOP 员工持股计划的期权池，则雷军持股比例为 28%。通过双重股权架构，雷军表决权比例超过 50%，为小米集团控股股东。

小米还可能成为第一家通过 CDR（中国存托凭证）登陆 A 股上市的公司。目前，小米没有披露与此相关的任何信息，但倘若最终成行，那么小米又将提供一个可以参照的模板。

如此看来，小米上市已经不仅是一家公司的事情，也关系到香港和上海这两个金融中心的未来前景。香港曾失去阿里巴巴，而A 股也没有太多拿得出手的科技公司。小米上市将关系到一系列政策调整。

曾经小米不但带动“大可乐”、“小辣椒”去做手机，“小米模式”也成了煎饼、肉夹馍都在引述的互联网故事。这一模式如今已经破灭了，但在二级市场，新的“小米模式”又出现了。

煎饼无法成为互联网入口，为何小米手机可以？

小米公司成了唯一成功的“小米模式”公司。

“小米模式”一度成了“互联网思维”的另一种表达方式。小米之前，手机行业还是传统制造业，而小米则让一个传统的行业接入互联网。此后，不但手机行业，煎饼、牛腩、情趣用品都在说自己是用“互联网思维”打造的。

不过小米的成功，恰恰因为它在传统领域做了很多功课。2016 年小米滑坡，是缘于供应链没能跟上，和对线下市场忽视。正是 2016 年之后，小米开始请代言人，开线下店，给经销商让利，从而摆脱困境。

其他公司失败的原因，一方面是它们硬功夫没做好——煎饼真的难吃；一方面也是因为它们没法做游戏和广告。

煎饼无法成为互联网入口，而手机可以。低价的硬件产品成为低价的分发渠道，将游戏和广告推给用户，或者干脆自己做游戏，从用户那里收钱——真正的互联网公司几乎都在做这些事情。小米也依靠这些事情，来说自己是互联网公司，想说服市场给自己一个高估值。

小米创办没多久，“公司是否太贵”的讨论已经开始。2012 年第三轮融资时，雷军曾如此解释自己的高估值：现在的小米如同“两岁的百度、两岁的阿里巴巴”。对其估值依据的不是市盈率而是“市梦率”，投资人看中的是未来的“大故事”而非现在的小米。

不过此后“市梦率”更多用来形容蒙眼狂奔、最后冲下悬崖的乐视。

小米已经在赚钱了。2015 年小米亏损  3.03 亿元，不过在困难的 2016 年，小米却开始盈利，净利润达到 18.9 亿元。2017 年发展势头更好，净利润达到 53.6 亿元，综合利润率 4.7%，毛利率为 13.2%。

小米用数字证明自己的成长速度，也打消外界关于小米“不赚钱”的质疑。但是，小米的目标不是赚钱，而是要成为一家千亿级美元的公司。以此来看，小米市盈率高达百倍，远远超过苹果的 18 倍。

尽管手机是小米的支柱，但它不是小米的“大故事”。雷军有自己的计算方法，当初雷军对前国美董事长陈晓说，“小米有 7000 万用户，每个用户的价值 380 美元，这样算下来，小米市值 300 亿美元。” 

这是典型的互联网思维，而小米对自己的定位也是“一家以手机和 loT 智能硬件为核心的互联网公司”，并说自己的业务是“铁人三项”——“硬件、互联网服务和新零售”。

1 亿台激活设备，小米更愿被看做“互联网公司”

手机依然是小米的核心业务。在 2017 年，小米硬件业务带来 70.3%收入，卖出 9141 万台手机，拥有超过 1 亿台激活设备，总共带来 90.52 亿元毛利。

但小米更愿被看做是互联网公司。2017 年，互联网服务为小米带来了98.96 亿收入和 59.61 亿毛利润，毛利润率达到 60.2%。2015 年以来，小米互联网服务复合增长率达到 74.79%，即便 2016 年手机出货量不佳，也没能影响它的增长。

小米招股书提到，每个用户带来的平均互联网收入已经从 2015 年的 28.9 元增长到 2017 年的 57.9 元。这一数字讲述的故事是，小米的每个用户带来的都不止是一次硬件购买的收入，而是可以持续下金蛋的鹅。

小米的互联网服务主要来自广告和游戏。路透社此前报道说：MIUI 广告为小米的互联网业务贡献了接近 1/3 收入。

小米还有一个刚写下开头的故事：新零售。去年新零售概念火了，雷军经常提起说，这是小米最先提出的概念。

在招股书里，新零售被称作“增长策略的核心组成部分”，但多数时候，它只是作为小米的分销渠道出现。雷军在 2017 年四季度表示，小米之家两年内不会对业绩产生帮助。

根据计划，小米之家要到 2018 年开始放量，并在五年内营收突破 100 亿美元。目前来看，小米之家仍是一个待实现的“梦”。

而且，小米有充足的生态链产品可以丰富小米之家的桌子。小米掌握着这些产品的设计和定价权，它们事实上已经成为小米的硬件部门。这些公司如今正在走向二级市场，将为小米带来可观的投资回报。

小米经常提及的国际化——这里的国际以印度为主，辐射其他东南亚地区，暂时不包括美国等发达地区——也是最近常讲的故事。招股书数据显示，2017 年，小米海外收入占比达到 28%，近三年来，这一占比几乎每年增长一倍。高增速意味着未来，而未来意味着市值。

雷军需要用一封接一封信，去说服投资者

雷军承诺硬件综合利润率不超过 5%，这是一次公关宣言。同样也是给股东和投资者的一道紧箍咒，以免未来他们干涉小米对利润的控制，并让他们知道，硬件不赚钱未必是坏事。

雷军接受外媒采访时曾说，小米想做亚马逊一样的公司。亚马逊也是一家“痛恨利润”的公司，贝索斯几乎每年都要写信重复说，这一阶段我们不着急盈利，要把中心放在增长上。

“这一阶段”已经持续了 20 年。20 年里，亚马逊股价涨了上千倍，贝索斯依靠说故事获得大量的低价资本。

小米和亚马逊最相似的地方在于，我们都很难用一句话来说明，它们是什么公司。小米是以卖硬件为核心的互联网公司——不妨体会一下这句话的矛盾之处——而亚马逊则是靠云服务赚钱的电商公司，现在还在做人工智能。

不同的是，亚马逊在电商和云服务上都已经做到世界第一，它们能给亚马逊带来源源不断的现金，让它可以承受其它业务的失败。即便这些业务开拓全部失败，亚马逊依然是世界一流的公司。

但目前小米没有在任何领域取得亚马逊一样的优势。在手机行业，对手是庞大的华为和占去行业 90%利润的苹果；在新零售行业，面对的是阿里巴巴和腾讯两大巨头；而 IoT 目前来看，并不是一个特别大的市场。

小米不是泡沫，它每项业务都在赚钱，而且数据都在增长。这足以说服投资者表达他们的支持，但也会给投资者带来更多期待，这期待很可能是现在的小米无法承担的。

小米是一家没有先例的公司，没先例不意味着不合理，但意味着要花更多气力去让市场接受自己。说不定我们会看到，雷军要用一封接一封信去说服投资者，里面会出现“利润不重要”这样的表达。

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