跌到净资产价值的YY，这个飞刀接不接？

2018 年 8 月 25 日 港股那点事

作者 |雨人

作为直播界的老祖宗，YY这些年可谓是风口一踩一个准，当然收获也颇丰:5年半股价涨10倍。但潇洒的日子总有到头的时候，YY今年就可谓是全面水逆，看看这呜呼哀哉的走势，就知道这位大兄弟今年过的有多揪心。

高增长背后

如果我们复盘一下YY从2017年初到如今的走势，会发现这只票在中概股这大起大落的一年当中还是相当具有代表性的。

YY在2017年一年涨幅高达161%，同一阵线的还有迅雷285%，微博157%，58同城157%，好未来156%，汽车之家155%，阿里巴巴97%，网易70%，京东66%，百度45%，陌陌39%，携程12%。另外还有一个在香港上市的腾讯，涨幅114%。2017年注定是值得股民吹嘘和怀念的一年。

（1）宏观行情不给力

然鹅到了2018，稀烂的宏观大背景可以说是狠狠的扇了这波嘚瑟的大兄弟们一巴掌，从年初开始经济增速放缓、中美贸易战、人民币贬值、金融去杠杆、资金从新兴经济体流出、减税进展迟缓、P2P爆雷、消费升级逻辑不成立、实体经济运行困难，这些个雷一个接一个炸。2017红红火火的行情让投资者的预期飞涨，问题是宏观下行的背景下，拿什么还高预期欠下的债？唯有大跌！如是，高昂市场情绪全面泄气，获利盘资金出逃，YY这的股价也跟着下调了一波。

（2）行业红利到顶

再从行业逻辑来看，移动互联网产品公司的前期增长驱动力可以分成两个：一个是用户数增长（将估值和预期炒高），另一个是arpu值（每用户平均付费，可以理解为变现率）的提高。目前来看，现在第一个驱动力是不行了。从宏观层面来看，2018年上半年未，中国互联网月活用户净增只有0.23亿，环比增速从2017年开始就在1%下徘徊了，简单点说，依靠用户数增长提升公司估值和股价走势的公司来说，滋润丝滑的日子一去不复返了，特别是对于产品2C的公司来说，是实实在在进入存量博弈时代。移动互联网红利消失，蓝海变红海。

作为互联网人，能明显感觉过去只是神仙打架（AT互掐），到了这两年，之前井水不犯河水的小霸王也在开展大逃杀（美团和滴滴向彼此的领域进攻）。互联网公司被迫向次级用户下渗（拼多多、快手、趣头条依靠深挖低ARPU值用户崛起），边缘市场被拖出来深耕（阿里巴巴、小米、YY加快向东南亚和印度市场进军），重资产传统业态也入了"互联网公司的眼"（阿里巴巴和腾讯投资投资高鑫零售和永辉超市），甚至相互争夺同质化市场（BAT旗下三大视频网站竞争存量市场）。

从财报看YY的基本面问题

最新的Q2，YY的业绩还是不错的。公司2018年Q2营收为37.73亿元人民币(同比+44.6%)，Non-GAAP净利润为8.73亿元(同比+51.6%)，营收利润均超过公司最高指引及市场预期。净利润率提升至23.1%，同比提升1个百分点。但是业绩一出，YY的股价还是跌了近14个点

（1）用户增速疲软

对于YY而言，10%的土豪贡献了直播业务持续贡献90%以上利润，所以付费用户的的数据对YY而言是个极其重要的指标。公司2018年Q2移动端月活跃用户数达到8020万，同比+21.3%；付费用户数为690万人，同比+21%，环比持平。简单点说这个季度付费用户是环比0增长。除开付费用户，YYQ2月活环比+3.4%，这个数据也并不好看。

（2）YY的经营利润率降低

另外财报反映出来的另一个问题就是:YY经营利润率的下滑。经营利润率是企业利润额和销售额的比率。YY运营利润率的走低是因为费用的问题，Q2YY营业成本同比增长48%至23.1亿元，主要是由于分成和内容成本增长至18.8亿元，同比增长49.5%，带宽成本为2.46亿元，较去年同期增长48.8%。而内容和分成的问题则主要是存量市场的激烈竞争中，头部主播和有优质内容制造力的工会成了稀缺资源，各大的直播公司和平台都加大对这块资源的争夺。

（3）公司下调第三季度业绩预期

公司预计2018年三季度营收为38.9亿至40.2亿人民币，同比增长25.8%至30.0%，远不及二季度高达45%的增速。同时，虎牙三季度营收预期在11.9亿元和12.2亿元之间。如果减去虎牙这一部分，公司三季度营收将是27亿元至28亿元，对应仅9.6%的增长率，较二季度27%的增速大幅下降。

管理层给出的原因：世界杯刚好是在7月份期间。世界杯比赛时间常常定于晚上8点至12点，而直播时间（晚上8点至晚上12点）这和YY用户峰值时间重叠，造成部分用户的分流。不过，世界杯只会造成暂时的影响，比赛后用户和主播将会回流。二是其它业务在中国地区的持续下降。

所以综上来看，YY今年这波大跌是不得不跌。但这是不是就意外YY就Gameover了呢？还真不是，不同的阶段有不同的投资逻辑。

飞刀还是黄金坑

（1）估值便宜

YY市值46.44亿美金，最新Q2的财报上，现金5.3亿美金，短期存款14.3亿美金，然后控制虎牙48.8%的股权，虎牙市值52亿，YY占有25亿美金的虎牙权益，另外加上bigo，其今年上半年收入已超去年的全年的2.75亿美元，如果预计Bigo今年总营收为6亿美元，对其做出18.86亿的估值（假设市销率约为3.1倍）应该并不为过。而欢聚时代的持股比例约为27.34%，因此估计其所持Bigo股权的价值在5.16亿美元左右。折算下YY现金+权益有50亿美金左右，市值低于净资产了。

（2）核心业务的变现能力没问题

另外，虽然YY在用户增速上（估值）大概率没戏了。但是YY核心直播业务在"变现率"这一点仍有很大的增长潜力。在月活环比+3.4%、付费用户环比+0%的背景下，arpuQ2arpu能达到516元人民币，环比+17%同比+22%，相当不容易。简单点说就是在羊的数量不增加的情况下，羊毛量却能保持增长，这也从侧面证明YY的土豪用户的付费意愿的进一步提升，YY对于付费用户的粘性极高，用户为内容持续付费打赏的意愿较强。所以从变现情况来看，YY的营收还有一定的增长空间。另外YY投资的虎牙在第二季度有不俗表现，营收10.4亿元，同比增长125%。

（3）Bigo代表的海外驱动增长点

YY的另外一个增长点是海外的BIGO，面向18-25岁年轻群体，主要面向印度、印尼、越南、泰国、马来西亚巴西、沙特等市场。bigo旗下有一系列产品矩阵bigolive+游戏直播平台+短视频平台+语音交友平台，就是YY的海外复制版。目前bigolive的月活达到4000万，上半年收入已超去年的全年的2.75亿美元，根据ASO100显示，在iPhone全球畅销社交榜单中，今日BIGOLIVE共在全球21个国家排进了畅销榜社交类TOP10，目前BIGOLIVE在东南亚主要五个国家社交类App榜单均排名前五。高速增长的BIGO可以说是YY在在海外市场的增长点，这部分增长短时间的货币化能力有限，但是能够给YY带来估值上的提升。

结论

总的来说，YY面临的行业大背景已经发生了根本性变化，很难再保持之前成长期的增速了。这轮暴跌也基本上将去年行情催生的高预期给跌去了，现在的YY的估值接近于净资产价值，可以说相当便宜。尽管来自于用户层面的数量增长带来的估值增长很难再有了，但YY的基本盘-直播业务在货币化上还有空间。另外YY的现金和股权投资占欢聚时代市值的比例高达73%！这部分也能创造一定的投资收益，支撑公司实现一定的增长量。

这段时间超跌的公司还有很多，希望大家在这样的市场环境中，捡捡烟蒂也是一种不错的策略。