许小年最新演讲：身处寒冬，但我看到中国经济未来的希望

作者 | 许小年

（中欧国际工商学院经济学和金融学教授）

来源 | 中欧工商学院

本文为3月16日许小年教授在2019第十届中欧私人财富投资论坛上的演讲

如何看待现在资本市场现状以及它和实体经济脱节这样一个看似矛盾的现象？我的个人观点是，在资本市场上，我们已经形成了 “路径依赖”。

经济学中，路径依赖指的是各种各样的陷阱，比如“凯恩斯流动性陷阱”“中等收入陷阱”……它们导致我们陷入循环中，难以突破。

目前资本市场的状况，在我看来，无非是新一轮的循环。

中国经济的故事要从工业化阶段，从资本积累阶段，从增量阶段转向存量阶段。因为增量没有了，像过去房地产、房地产销售那样的高增长不会再有了。

增量故事基本讲完了，后工业化阶段要讲存量故事。

影响存量的是什么？是企业层面的创新。这是为什么过去几年，我把更多的时间用在研究基层、企业、微观上。虽然我对于“寒冬已过”表示怀疑，但是我不怀疑中国的经济前景，正是因为看到了增量放缓甚至消失，转向存量的大背景，我在存量市场上看到了中国经济未来的希望。

投资可关注这三类公司

我分享一下这几年在微观层面上看到的一些动向，不敢说是趋势，因为这些企业还是少数，但是我认为这些少数企业代表未来的方向。

（1）有完整研发体系的大公司

近几年，我一直关注有技术、有产品的大公司，这些大公司已经不再按照传统思路经营，而是在研发和创新上投入，把自己的重点从过去的市场规模、生产能力扩张，转向研发、创新，投资这些大公司，无论是一级市场，还是二级市场，长期来看都可以获得超额回报。

后工业化阶段，当投资驱动模式结束，企业靠规模扩张，靠产能扩张循环发展的阶段已经结束时，中国的这些成熟公司未来会怎样？我们应该投资哪一些公司？

我在非常仔细地观察，谁可以成为中国的丰田，中国的三星，如果找准了，应该是可以获得超额回报的。我们在各个行业都能够看到，行业集中度在迅速提高，强者更强。

我看好大公司不仅是因为它们是行业重组的受益者，更重要的是，只有这些大公司才具备持续研发投入能力。当能力和意愿同时具备，并且主动朝这个方向努力，这些大公司我是非常看好的。

（2）应用技术强的中小型/初创公司

另外一类我关注的公司，它们的规模并不太大，属于中小型，甚至是初创公司，但是它们技术领先，并且非常重要的一点是，可以把技术及时转化成产品。

市场上做投资，不仅仅看技术，还要看产品转化能力，看能不能把技术及时转化成产品，获得商业上的收益。这一方面我们国内已经有一些新星冒出来了。比如大疆，它不仅技术领先，它的创始人也有着非常敏锐的商业眼光，可以把无人机技术转化成商品在市场上销售。

海康威视也是技术背景出身的人创立的，它们的技术产品，特别是安防产品很好。这些技术领先、产品转化能力强的研发型公司，也值得我们去关注。

（3）管理模式有创新突破的传统公司

除了研发和创新型的企业，还有一类公司非常有意思，它们在持续进行中国企业非常擅长的管理模式创新。比如海底捞。最近海底捞上市了，这样一个卖火锅的企业，现在的市值已经达到了千亿。卖火锅可以卖出千亿来，火锅可以做成独角兽，原因在什么地方？原因就是他有着独特的创新。

海底捞的创新是什么？看上去是人力资源，其实不是，其实是管理体系。“店长师徒制”是海底捞成功关键。看到海底捞我眼前一亮，这是传统企业获得成功非常好案例。

像海底捞这样的公司，它非常独特，它解决了连锁餐饮业最大的难题，就是扩张。做一两家火锅店很火，这个一点不意外，但是当你能够在上市的时候拥有200家店，开店速度几乎是以翻番的速度往上涨，就不容易。

海底捞让我觉得，这才是“病毒式增长”。我们经常讲互联网生态病毒式增长，其实在传统行业照样有，而且它的增长速度比互联网公司增长还快。因为师傅和徒弟都是打了鸡血一样往前冲，使得扩张并没有带来经营效益下降。这是一个非常好的创新。

工业互联网的机遇才刚刚开始

我还在关注数字化和工业互联网。我认为，以消费互联网为代表的互联网前半段已经走完了。成为BAT这样的企业的机会已经几乎没有了，新的消费互联网公司产生，只不过是和原有的市场领先者争夺存量，最近的美团、拼多多，都在争夺存量市场，而不是做增量市场。不是说增量市场没得做，可以继续做，但是难度比以前大得多。

我建议大家关注刚刚开始的工业互联网。工业互联网有它的应用领域，我做过调查和案例研究，包括服装个性化定制、家装个性化定制、模具行业2B的个性化定制，地方政府也非常积极地扶持产业集群区。

工业互联网和消费互联网有很大差别，其中一个重要的差别是，工业互联网是细分市场，是在垂直领域精耕细作，一方面，不太可能做出微信、王者荣耀这样的爆款产品；另一方面，工业互联网对industry knowhow（行业知识）的要求非常高，没有行业知识做不了工业互联网，用消费互联网思路做工业互联网，我认为走不通。

    

以上是我最近看到的一些微观层面上出现的新动向，在这里跟大家分享。我把自己的关注重点从宏观转向了微观，从政策转向了企业创新。

总结一下，回到主题，寒冬已过吗？我认为没有，但是我想说，这个漫长的寒冬非常及时，有助于在寒冬中产生出一些竞争力非常强劲的企业。

这些立足于创新的企业，是否足以改变投资人的习惯，是否能够打破我们二级市场上的循环，我不知道，但是起码我从中看到一些希望，谢谢大家。

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