投资失败大多源于高估值

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前言：高估值，有毒。2013年到2015年，如果不碰股票，你不会了解，有一种疯狂，叫作“创业板”。2013年到2015年中，只用了2年半的时间，创业板指数就从585点上升到4037点，接近7倍。

而这只是指数，其中诞生了一批曾经的大黑马。印象比较深的就有乐视网，暴风科技，全通教育等等，上涨十几倍，是家常便饭。当2015年成为过眼云烟，2016、2017、2018年，但凡投资创业板的，都逃不了一个惨字，出来混，总是要还的。

作者：诗安

来源：雪球

每当股市里传出某某公司巨额再融资，某某大盘股要上市融资，海外独角兽要通过CDR回归内地上市融资，新开某某板方便企业注册制上市融资等等，人们便会联想到某些专家针对股市的吐槽：中国股市的功能，从来都是重融资，轻投资。A股的存在是为融资服务的，不是为了让你投资赚钱。

这句话错得颇为业余。居然将融资和投资区分开看。有一个词叫做投融资，其投资和融资是相辅相成的。

比如说，有一个公司A需要资金发展业务，就会有融资需求。于是B手上有钱，正好愿意出借给公司A，获得相应的回报，这就是投资。没有融资需求，便没有投资机会。

别看到“投”这个字，就以为很高大上，投资说白了，就是把钱借（投）给资金需求方。可以是债性的，到期还本付息；可以是股性的，成为对方的合伙人，有福同享有难同当。

银行理财产品是一种投资，本质就是你去银行柜台，看见柜台小哥哥西装笔挺站在那里，向你热情地介绍这块理财产品收益如何高，那款基金产品卖得如何火。其实就是希望让你把钱借出去，背后是有人想融资。银行是一个中间人，银行收了你的钱之后，是把钱反手又借了出去，可能是借给房地产公司开发新楼盘了，可能是借给地方政府搞基建项目去了等等。

银行小哥笑眯眯地跟你说理财收益很高，一年期达到了5%，转手他借给别人的至少7%。所以银行渠道叫作间接融资。

而股市是上市公司向公众发行股份直接融资。如果未来上交所做广告，台词可以这样说：上海证券交易所，撮合股权投资，让你与交易对手一对一买卖，跳过中间商，没有银行赚差价。所以你终于明白了，什么中国股市是用来融资的，不是用来投资的，就是一搞笑段子。

不要老是说外国的月亮特别圆，外国的股市是为投资服务的。其实中国股市和外国股市是一样的，是为了融资服务的，也是为了投资服务的，综合来讲是为了投融资服务的。注册制发行股票，无非就是股票多一些，

就好比，本来有1个项目可以投，现在有10个项目可以投了，这难道叫重融资，轻投资？

代表全部A股综合表现的万得全A指数，1999年底是1000点，到2018年底3245点。19年间，累计涨幅224.5%，年化涨幅6.39%。看起来收益水平没有比普通理财产品高多少。

如果光看到这个表象，那就天真了。

要懂得分解，将股价的涨跌幅，分解成价值因素和估值因素。如1999年底，全A指数的市盈率是50倍，到2018年底只有13倍。估值下降了74%，即2018年的估值只有1999年的0.26倍。

价格变化=估值变化*价值变化

转换公式得：

价值变化=价格变化/估值变化。

求得价值变化=12.5，年化价值增长率为14.22%。

这是一个很高的价值增长水平。与19年间一线城市房价的年化涨幅是接近的。

之所以股市看上去，收益水平低，不是因为其价值增速不足，而是因为1999年末，股市的估值太高了，50倍到13倍，下降了74%，如果1999年的估值也是13倍，即估值不扯后腿，那么全A指数的年化回报是可以达到14.22%的。

那么反过来思考，2018年末的市盈率是13倍，而不是50倍。再过19年，一切会如何呢。

全A指数：蓝线是其1999年至2018年的价格走势图；绿线是价值走势图；红线是估值走势图。

可见，估值下降了74%，是价值不断地上升将指数价格硬拽着往上走。

这三条线里，最核心的是绿线，价值走势。红线是用来找到一个具有安全边际的估值上车用的。而蓝线，我们看到的价格走势，是绿线和红线的综合表现。

同样的方法，可以看公司。兴业银行2007年大牛市高点上市。2007年底PE高达45.53倍，到2018年底PE只剩下5.12倍，虽然在这十多年里，兴业的价值倍数为10.08，但由于估值倍数为0.11，导致股价只上升了13.35%。

股价表现之所以平庸，是因为估值下降的巨大杀伤力。

如果个股是中国股市整体的一个缩影的话，那么造成所谓中国股市上市公司融到了钱，而股民却表示赚钱困难，正是因为上市发行时的高估值导致的。那么专家们要说了，这就是股市重融资轻投资的证据，服不服。

上市时的高估值，是有人逼着你投资的么？明明只值10倍、15倍市盈率的东西，市场上标价50倍IPO，你还抢着买。最后亏钱了，大骂股市没人性，重融资轻投资。高估值买入，是你自己做的决定，与证监会是否换一个领导，是没有关系的。

说到高估值的危害，不得不说创造了市盈率神话的创业板。就在3、4年前，人们还仰慕地将其称为“神创板”。毕竟2015年，它曾经创下了接近140倍市盈率的神话。

2013年到2015年，如果不碰股票，你不会了解，有一种疯狂，叫作“创业板”。2013年到2015年中，只用了2年半的时间，创业板指数就从585点上升到4037点，接近7倍。

而这只是指数，其中诞生了一批曾经的大黑马。印象比较深的就有乐视网，暴风科技，全通教育等等，上涨十几倍，是家常便饭。那是一段对主板大烂臭嗤之以鼻，对3开头的代码充满好感的岁月。

当2015年成为过眼云烟，2016、2017、2018年，但凡投资创业板的，都逃不了一个惨字，出来混，总是要还的。连续三年，创业板指数分别下跌：28%，11%，29%。从目前的市盈率看，其绝对估值依然达到28倍，仍旧不能算便宜。何况乐视、暴风、全通之流。

以全通教育为例：

2014年末期市盈率为184倍，已经高的吓人了，结果2015年末愣是涨到了468倍，高估的可以更高估。

2016年，下跌43%；

2017年，下跌52%；

2018年，下跌40%。

连续惨跌3年后，你惊喜地发现，它的市盈率依然高达49倍，依然毫无性价比。更别谈，乐视，暴风都已陷入公司亏损的泥潭。

高估值，有毒。这毒不单单是在二级市场投资上需要避开，就拿银行资管业务前几年做的比较多股权质押融资业务而言，许多银行在近两年出了大量股质风险，都是源于在企业高估值时，接纳了其股票作为融资质押物。当高估值下降后，银行面临极大的追保风险，不得不强平，进而导致股价继续下跌，引发新的股权质押危机，恶性循环。

生活中也是，当你前几年做股票挺成功的，身边就有人看好你的投资能力，纷纷认同你的投资理念，并愿意将资金托付你来管理，但他们给予了你太高的估值（期待）。尽管你反反复复苦口婆心，告诉他们一年赚15%已经是可遇不可求的收益率了，但他们依然认为一年赚30到50%是正常现象。于是，当2018年市场低迷，你“神奇”不再，甚至陷入亏损时，这个预期差来得过大，人们便会弃你而去，甚至贬低你的价值。生活里很多事都是这样，其实你从来都没有变，一直是原来的那个你，变是的人心。在你顺风顺水时，给予过高的期许，在你一时遇困时，过份地看低。

如何化解高估值，唯一的方法是，不断创造价值。

我们来看一个反面例子。中国石油，绿线价值在1以下，代表十几年来，其公司价值是在下降的。所以，股价蓝线也是一副半死不活的模样。

低价值，决定了其低迷的股价。

这是万科A的价值图。其红线，估值其实也正处于一个低迷期，但由于其价值线不断的上升，带动了股价蓝线的走高。

格力电器，估值杀的很惨，1996年市盈率72倍，到2005年市盈率11倍，所以这9年股价蓝线一直在1轴以下，毫无收益。尽管期间，绿线价值不断上升，但用了9年才把估值欠下的债给还了。好在高估值的伤害是一次性的，而价值的提升却是复利。2005年之后，格力的股价蓝线不断上升，是因为估值已经较低，价值的提升就更显现出来了。

茅台由于和上市相比估值下降的不多，所以价格和价值是比较接近的，股价100多倍的收益，基本都是来自价值的100多倍涨幅。腾讯与茅台是类似的情况，价值上升了100倍，带动股价大幅上升。

股市之所以会均值回归，正是因为：人们看好的东西，往往没有那么好；人们看坏的东西，往往没有那么坏。人心往往是很极端的，而股市正是是人类情绪的放大器。

我方才明白，为何芒格说，投资最重要的品格是，Rational。