【思考】没有上不了市的互金公司，只有不懂资本运作的老板

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【思考】没有上不了市的互金公司，只有不懂资本运作的老板

2019 年 3 月 19 日 互联网金融

作者：何南野，苏宁金融研究院特约研究员

来源：苏宁财富资讯

在一群羊前面横放一根木棍，第一只羊跳了过去，第二只、第三只也会跟着跳过去；把那根棍子撤走，后面的羊，走到这里，依旧像前面的羊一样，会向上跳一下，尽管拦路的棍子已经不在了。

这就是所谓的“羊群效应”，也称“从众心理”。

羊群效应一般出现在竞争较为激烈的行业，且往往行业的领先者（领头羊）会占据主要的注意力，吸引整个羊群不断摹仿它的举动，它到哪里去“吃草”，其它的羊也会跟着它去。

2018年互金公司扎堆出海，赴港、赴美上市络绎不绝，也可称为商业经济中的一种“羊群效应”。

赴港股上市的，有汇付天下、维信金科、51信用卡等；赴美股上市的，有点牛金融、品钛、泛华金融、微贷网、小赢科技、360金融等。

2018年，“羊群效应”式的跟风上市，褒贬不一，毁誉参半；2019年，在国内资本市场一片升腾之时，是继续出海淘金，还是在国内碰碰运气？

向左向右，天堂地狱，仅在一念之间。

互金企业国内上市，希望越来越渺茫

对于任何企业，国内上市都很难，因此A股IPO被戏称为“鬼门关”。

2018年全年，共有105家企业获得上市通行证，近五成的企业在发审会会议现场被直接KO出局。严苛程度，可见一斑。

对于互金企业，头顶金融科技光环，是否更易通过A股IPO大门？

很不幸，答案是否定的！

一方面，互金IPO政策窗口期已渐行渐远。据报道，2016年5月，证监会叫停上市公司跨界收购涉及互联网金融、游戏、影视、VR等四个行业的标的公司。2019年初，备受关注的科创板，也倾向于以硬科技作为科创板上市的筛选标准，商业模式创新类型的公司被排除在目标对象之外。由此可见，A股IPO政策定位已日渐清晰，扶持具有领先技术优势的科技创新企业才是未来主旋律。

另一方面，互金A股IPO尚未有成功先例。目前，国内A股IPO排队企业中，仅有拉卡拉一家互金企业，其2017年2月10日向证监会报送首次公开发行股票招股说明书后，至今仍处排队序列中，未来命运不得而知。前两天拉卡拉刚刚更新了前次报送的招股说明书，引发媒体大肆解读，但其实，这只是IPO排队企业的常规操作，即在年初更新一次招股说明书和年报数据。

直白一点说，互金企业要想在国内上市，基本上没戏！

境外上市不再美好，依然是较好选择

境内上不了，那就去境外，这或许是2018年大多数互金公司老板的内心独白。

但境外上市究竟能带来什么？可能很多老板还没有想清楚。

A股IPO企业甚多，趋之若鹜，有两大动因：一是财富变现，一旦上市，老板个人身价快速攀升；二是融资需求，企业上市之后，可在资金缺乏时，源源不断地向股市进行融资。

反观港股和美股上市，能否实现上述效果？

从财富变现上看，2018年港股上市的3家公司，当前价（3月12日收盘价，下同）较首发价下降了20%-60%不等，2018年美股上市的6家公司，除微贷网、点牛金融之外，其他4家的当前价较首发价下降了10%-30%不等。整体而言，虽目前价格有所下跌，但依旧可以实现相对可观的财富变现，因为P/E（每股市价/每股盈余）倍数多数维持在5倍以上，即公司1元钱的利润可产生5元钱以上的估值。

从融资需求上看，港股3家公司首发融资规模均值14.03亿港元（约合12亿元人民币），美股6家公司首发融资规模均值为0.50亿美元（约合3.35亿元人民币），与A股创业板6.84亿元人民币的首发融资规模均值差别不大。从这个角度看，境外上市依旧可以满足一定的融资需求。

值得注意的是，上述分析的公司都是2018年上市的，时间周期太短，可借鉴性其实是不够的。一旦将上市时间拉长，又是另一番景象。如宜人贷、乐信，其股价相比首发价已有较大涨幅，同时，随着港股的走强，预计港股上市公司的股价中长期内也将有一个明显的提升。因此，拉长时间，境外上市的股价和估值可能都会有缓慢的上升。

因此，境外上市对于互金公司而言，虽并非如预期般美好，但依旧具有较大的价值，可基本实现财富变现和融资需要。在这一点上，市场上很多解读是存在偏见和谬误的。

股权融资市场走缓，战投可提上日程

需要指出的是，互金企业IPO门槛很高，但引入股权投资却相对简单。

股权融资方式一般有两种：一种是向老板个人及其旗下企业融资，另一种是向外部投资机构融资。

一般在企业发展的早期、行业危机期或者外部融资渠道不畅时，互金企业会优先选择向老板个人融资。而在市场资金较为充裕、企业估值普遍较高的阶段，互金企业会选择对外进行战略融资。

2018年，全市场股权投资规模下滑较大，投资总额约1.08万亿元，较2017年下降10.90%。互金行业在严监管之下，未来发展极具不确定性，更面临融资的滑铁卢。

步入2019年，货币政策趋于宽松，股市缓慢走牛，股权融资市场也蠢蠢欲动，预计将步入一个融资小高峰。

根据康波周期理论，人生有三次财富自由的机会，对个人来讲，最近的一次可能就在当前不断走牛的股市上，敢不敢满仓干，成为当前一个困难的抉择。

互金企业亦如此，2014年、2015年是融资的好时机，人傻钱多，随便编个故事都能获得巨额融资。同样，2019年，也极有可能是融资的较好时机。对于缺少资金的企业，应抓住机会，在开年之初将引入战略投资提上日程表，并作为全年的重点工作之一。

员工股权激励做扎实，能一箭双雕

除了上述几种外部融资手段外，很多互金企业也会考虑内部融资，内部融资的主要方式之一是向员工个人融资，也叫员工股权激励。具体操作是以低于市场价向员工派发股份。公司既可获得一笔不小的融资，亦可以绑定员工，与公司共发展，一箭双雕。

从实际操作看，多数互金公司或多或少对员工实施过股权激励，但整体而言，存在两点问题：一是老板太抠门，给予员工的股份数太少；二是入股价格较高，未体现出对员工的特殊照顾，导致激励效果差强人意。

从本质上看，互金行业是“资金+人才+技术”等多轮驱动的行业，只有手握更优秀的人才，才能在互金赛道中领跑。特别是随着国内互金行业往金融科技的不断转型，人才重要性愈加凸显，只有留住优秀的人才，才能保住公司未来的发展动力。

因此，2019年，各位互金老板在员工股权激励方面，就不要再那么抠门了，员工们都不傻的。

被收购可能并不是最优选择

数量庞多的互金机构，家家焦虑重重。面对前有监管、后有竞对的态势，面对低迷的经济、失信的企业，越来越多的互金公司，试图寻求一个有背景的“干爹”投靠，以获得更强的信用背书和资金、资源的支持。

很多互金公司老板会选择依附于大型产业集团，背靠大集团，资源广、业务多、资金多，确实是不错的选择。但大型产业集团往往是民营企业，一般比较强势，被合并之后，你可能就要被扫地出门，或者被边缘化了。

也有很多互金公司老板会选择投靠国字头单位，背靠国企，更容易获得监管机构的认同和投资者的信任，在合规之路上可以走的更远，这也应该是不错的选择。但国企在收购价格上一般比较吝啬，国企领导也怕落人国有资产流失的口实，这就注定收购价格和条件的谈判会是一个很困难的过程，甚至随时可能发生中途崩盘的可能。

因此，如果很看好这个行业、很看好这家公司，最好的方式是自己保持控股权，适度出让部分股份给外部投资者。如果不看好，且自己感觉运营的很累的时候，早一点出售、拿现金走人也是一种很好的选择。

2019年资本运作的几种路径

（1）往科技深入转型，寻求科创板上市或A股并购机会。近期监管层的定调已然明确，支持科技企业上市成为主基调。对于互金企业而言，若不往大数据、人工智能科技企业方向转型，A股上市的通道只会越来越窄。鉴于A股上市的诸多利好，外加行业发展也督促互金企业转型，对于具有一定实力的互金企业，大刀阔斧的往金融科技转型、寻求以技术企业的身份在A股上市或被并购，可能是一笔值得做的买卖。

（2）内心戒贪婪，境外上市依旧是不错的选择，“羊群效应”并非总是负面的。很多财经人士批评互金公司境外上市是很差的选择，因为新股往往破发，但实际上，股票价格受多因素影响，如股市本身周期的影响，如2018年下半年港股的下行行情，任何企业IPO破发都是正常不过的事情。从本质上讲，较境内而言，境外上市的主要劣势是估值低，P/E倍数一般在5倍左右，远低于国内少则25倍、多则70倍以上的估值。若急切通过上市提高知名度，或投资机构有变现要求，且老板对估值不那么贪婪，那互金公司赴境外上市依旧值得推荐。

（3）慎重寻求并购机会，要么出让少数股权，要么干脆拿现金走人，控制权被收购可能是一种较差的选择。当前互金公司被收购，一是可能卖不到好价钱，二是可能未来要委曲求全。更需注意的是，若被国企收购，还意味着未来海外上市渠道将受到较大的限制。

一般而言，境外上市主要分为两种：第一种是直接境外上市，第二种是在境外搭建架构，一般在英属维尔京群岛、开曼群岛等设立离岸公司，以VIE控制境内公司，再以离岸公司作为主体上市。

实务中，普遍采用第二种上市方式，因为以离岸公司作为上市主体可规避国内复杂的审批程序，同时该离岸公司的所有原始股份皆可上市流通，但反观直接赴港股上市，公司上市前境内股东的股份是不能自由流通的，只有上市后增发的股份才可流通，这就意味着创始人的股份无法进行财富的变现，上市的效应就大打折扣了。

因此，一旦被国企收购，鉴于国有资产严监管的特性，互金公司未来在海外搭建架构就变得不具有可行性，未来上市的意义和便利性大大降低。因此，寻找国字头“干爹”的做法更需慎重。

（4）提高股权激励的比例，将员工个人利益与公司利益深度绑定，有效激发人才的活力和创造力。作为互金老板，应有大胸怀，因为没有做大“蛋糕”，何谈利益分配。因此，当务之急，应该是先想方设法把“蛋糕”做大，途径之一就是通过股权激励激发员工活力，提升公司整体利润和价值空间。

（5）寻求股权融资机会，储备一定的现金流，提防2019年的两大潜在风险。风险之一是经济复苏被证伪的风险，若企业盈利边界未得到如预期般的实质性改善，贷款企业的坏账风险将进一步增大，互金机构将遭受新一轮的经营危机；风险之二是股市走牛后的资金外流，造成流动性风险，2014、2015年就曾发生过类似情况。前不久，一位朋友跟我说，他刚从一家P2P赎回了全部资金，满仓投入到了股市中，这应该是股市走牛后，众多P2P投资者的一个普遍做法。因此，开年之初，建议互金企业做好现金流的储备，积极寻求合理的股权融资机会，以应对外部不可控的两大风险。

其实，无论何时何刻，资本并不可怕，可怕的是老板本身：在上市或融资之时，缺乏决断和魄力，延误了最佳的时机；在股权发放或利益分配之时，太过于贪婪与吝啬，让手下小兄弟感受不到“有福同享”的激励；在企业发展和资本战略中，对未来缺乏规划，对资本缺乏掌握，从而被资本所裹挟、所左右，最终迷失了自我，做垮了企业。