制血的莱士，噬血的莱士

2018 年 11 月 23 日 港股那点事

作者 | 左仙生

数据支持 | 勾股数据

在二级混迹久的人，总有机会一睹“神秘的东方力量”的面纱。可惜的是，科学家们还没有研发出一种药叫“万能”，“神秘的东方力量”也有扛不住的一日。

然而在上一波神秘力量失控之时，在名单中却不见上海莱士（002252.SZ）的身影，这个赶上上一波的大牛市，10倍的翻越，一举坐入医药千亿市值的宝座的传奇。强大的K线图下，坊间流传着各式各样的传闻，稳稳扛过4轮市场底，又以一则停牌，巧妙的避开上一次的扫雷行动。

然而，躲得过初一，躲得过十五，却躲不过三十。

上交所、深交所，两位大哥，在2日前（11月21日）双双发布了《就上市公司停复牌业务指引公开征求意见》，上交所答记者问中，直接指出了重大资产重组，以股份方式支付的停牌时间不超过10个交易日。

（资料来源：上海证券交易所）

4个2都出来了，王炸终于要浮出水面了...

熟悉的味道

史上最大的医药并购案，昨晚从上海莱士的公告中诞生。

上海莱士拟作价5.89亿欧元（约48亿元人民币）收购天诚德国100%股权，拿下其全资拥有70年历史的血制品全产业链公司Biotest；同时拟作价50亿美元（约343亿元人民币）收购血制品龙头基立福（Grifols）全资子公司GDS（Grifols Giagnostic Solutions Inc.）100%的股权。两个项目总代价为391亿元人民币，若能顺利完成，这将会是中国医药史上，最大的一笔并购案。

（资料来源：上海莱士11月23日公告）

先来看看剧本，两个并购标Biotest和GDS都是血制品行业的龙头标的。有70年历史的Biotest早已是区域龙头，管线上除了有血制品不可缺少三大类人血白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子，还有目前国内血制品尚空白的皮下注射免疫球蛋白、凝血因子IX、凝血因子X、富含IgM的免疫球蛋白等品种。

GDS，四大巨头基立福（Grifols）的全资子公司，主要做免疫检测设备和试剂生产的血液检测，虽然已经有国内的药企在涉猎这一块，比如凯普生物的对血清进行检测的核酸分子诊断产品，迈克生物的血球仪器、血凝仪器，然而血液检测国内目前仍在初级阶段，一些产品依然是外国药企垄断的局面。

标的是完美的标的，配合上海莱士在国内血制品老大哥的地位，完美解释血制品低谷多时，外延是最好的策略。饼画好了，钱呢？

以公司2018年Q3的季报披露，公司账上现金及现金等价物仅有约8.68亿元人民币，那么意味着这笔391亿的项目，大概率又是一场股换股的游戏。

（资料来源：上海莱士11月23日公告）

到这里，是不是尝到了熟悉的配方，嗅到了熟悉的味道。

2017年9月15日，上海莱士公告，与同方股份（600100.SH）的重组以终止失败收尾，理由给的是“本次交易涉及金额较大，交易方案较为复杂，但目前尚未获得相关主管部门的批准。本次交易还须获得国有资产监督管理部门的事前审批，鉴于以上原因，经审慎研究和友好协商，交易各方决定终止本次重大事项。”

一个是清华大学控股的高科技企业，一个是炒着股的血制品公司，本是两个世界的人，说要结合就要结合，爱情来的太快就像龙卷风。

这两年来，同方股份一直在布局大健康领域，转型路上，除了控股人体体质检查的同方健康，还参股了同方康泰，收购了持有中国医疗网络（383.HK）40亿股的Vigor Online Offshore Limited，实现养老医疗一体布局。2015年，清华和上海莱士成立了研究所，有了清华的牵线，便有了这次的跨界合作。

2017年4月21日，上海莱士和同方股份双双停牌，3个月后（7月21日）公告，同方股份拟以发行股份及支付现金的方式合计购买科瑞天诚、莱士中国持有的上海莱士 29.90%的股份（约14.86亿股），以当时上海莱士的停牌价20.24元/股来计算，在不考虑溢价的情况下，代价都要达到300亿左右，而当时同方股份的市值也仅仅只有三百多亿，拿近市值的代价进行收购，意在何为？

两个A股主板上市公司换股的套路并常见，通常来说，都是上市主体并购非上市主体业务，非上市主体实现套利，而2个同在A股上市的公司进行股换股，云里雾里，不明所以。

细看，重点就在于，上海莱士通过科瑞天诚和莱士中国进行股份的出售，莱士中国的实际控制人是上海莱士的创始人黄凯（持股30.36%），科瑞天诚的实际控制人是投资出身的郑跃文（持股32.1%）。

若按同比例出售（各家14.95%），科瑞天诚将持股比例减至17.15%，莱士中国持股比例将减至15.41%，而同方股份则一跃成为最大股东，持股29.9%。而科瑞天诚和莱士中国则同时直接持有同方股份的股权。

上海莱士从2013年资本运作开始，一直到2015年的牛市，公司以不超过10亿元的自有资金入市超过，仅一个万丰奥威（002085.SZ）就让上海莱士在5个月拿到了近30倍的收益率，尝到甜头的上海莱士便在投资路上一去不复返，随之而来的股价也在2013~2015年2年的时间内达到近100倍的涨幅，好像天上掉下黄金雨。

就连2015年下半年的股灾，上海莱士也仅做了小幅的回调，这一波炒作，就问你服不服。到这里，结合与同方股份的交易，是不是一下就清晰多了...

东风在哪里？

上一个案子，有“高校第一股”的背景，没有成。5年的积累，到了今天的成绩，不落地似乎都是空的。加之监管的加强，从“商誉”到“停牌”，似乎没有一条是有利的，在这个时间点上，万事具备，差的就是随即而来的一阵东风，好巧不巧，东风真的来了。

虽说收购英国BPL（Bio Products Laboratory Holdings Limited）和德国Biotest的议案，在同方股份时期就已经在谈，但一直没有实质性的推进，此次公司公告，因为英国BPL所持有的所有血浆站都在美国，有中美贸易的影响，美国外资投资委员会（CFIUS）迟迟没给结论，所以公司暂时放弃，转而西班牙龙头Grifols（基立福）的全资子公司GDS。

这么着急出公告，一来是有“停牌”的新政在，不得不推进；二来，血制品行业沉寂这么久，真的迎来了拐点。

血制品的拐点，在2018Q2时就已经出有苗头。因为市场上仅有33家有资格的血制品企业。有了资格还不算，采浆站也同样面临着限制，对企业获批设置新浆站是比较难的，目前也仅有127个采浆站，产能有限，投浆量的增速缓慢，导致血制品行业处于冬天多时。

一般来说，血制品存货的周转周期在2个半月至3个月左右，所以配合批签量补充来看，对市场血制品的饱和程度会有一个大致的了解。从行业的角度来看，2017年后，渠道堆了大量的库存，后期不管是渠道商还是上游的血制品企业都处于一个消化库存的阶段，自然批签发的速度就有减缓。

结合上半年的销量，和上半年批签数及2017年库存情况进行比较，Q2时的数据是，预计只剩下差不多1个月的库存量，那么意味着，Q3是可以完成前期去库存，并开始新的批件增量。果不其然，Q3的数据，的确应证了这一点。

两大品种，人血白蛋白批签量中期还是增速下滑，三季度就实现20%的增速，静丙同样，反弹更为明显，中期的批签量下降13%，三季度就实现了26%的增长，这两大品种占到市场份额的89.7%，带动行业复苏明显。

（数据来源：国泰君安研究、各批签发机构）

上海莱士作为血制品一梯队，也将会是第一批受益方。2017年的采浆数来看，上海莱士实现1000吨，位居第三位，第一第二分别为天坛生物（1400吨）、华兰生物（1100吨）。因为上海莱士所涉及的品种最多（品种数12个，天坛生物11个），大品种基本全覆盖，所以血制品实现不小的收入，2017年就血制品录得8.55亿元，位居第二位（华兰生物录得9.73亿元）。

2018年中期的数据，上海莱士的采浆站数（含在建）依然有领先优势，共有40个，天坛生物重组整合后排在第一位56个，两家巨头远远甩开第三位的华兰生物（24个）。

（数据来源：CFDA、国泰君安研究）

然而实业的等待总是漫长的，投资的快感总是愉悦很多，但是来的快的，总是去的也快。2018Q3的季报，单季公司录得营收14.09亿，同比下降3.99%，归母净利润亏损12.93亿元，同比下降237.51%，公司给出的理由是：“公司主营业务经营稳定，由于资本市场波动，公司证券投资产生较大损失，这是导致净利润亏损的主因。”

从Q3的财报来看，上海莱士这一波操作中，受创不小，期内股票的公允价值减少8.96亿元，期内没有买入任何股票，卖出19.4亿元股。