他一上市就疯狂买买买，终于把自己搞成残废

文   |   君临团队

17年前，美国艾默生作价7.5亿美元收购华为的控股子公司安圣电气，震动业界。

让人没想到的是，那次正常的业内并购事件，对之后的中国电气界产生了翻天覆地的影响。

安圣并入艾默生之后，买个几千块的测试工具都要打报告到美国总部，走冗长的审批流程，这让狼性精神熏陶已久的华为老员工感觉像被戴上了镣铐。

于是他们纷纷辞职，投入到创业的浪潮中。

是金子到哪里都会发光。

这批员工在创业潮中披荆斩棘，逐渐做大，如今中国本土优秀的电气公司几乎都被华为血统的管理层掌控着。

汇川技术、蓝海华腾、英维克、麦格米特、禾望电气，他们相继在A股上市，翻看他们的管理层简历，几乎都来自同一个地方。

从以前的同事战友，到现在各自独当一面，这些前华为员工书写着中国电气界的辉煌，而今天的主角，也是一家管理层具有华为和艾默生背景的公司---英威腾（002334.SZ）。

1

英威腾2010年1月在A股中小板上市，9个月后，汇川技术登陆创业板。

汇川是工控电气界的一哥，凭借出色的电梯一体化技术，乘着中国的房地产东风高速发展，目前市值已经超过450亿，业内无人能敌。

君临曾经在早前的文章中多次提及汇川，无论是业内人士还是投资者，对他同样不吝赞美，近年来的股票回报率也是相当出色。

而同处深圳，业务板块类似的英威腾，看上去似乎逊色不少，目前市值也就60亿左右，这巨大的差距背后究竟是什么原因呢？

这或许与两者迥然相异的发展路线有关。

相对于汇川走内生增长的路线来说，英威腾刚上市那会却太急于砸钱搞并购了。

IPO募到7.4亿后，便开启买买买模式，外延扩张让人眼花缭乱。

2010年9月，控股无锡德士卡勒，加码电梯智能控制系统；

11月，参股香港固高科技，布局运动控制器；

2011年2月，控股上海御能动力，稳固伺服驱动器市场；

3月，收购斯恩泰，开拓UPS电源业务；

6月，收购西安合升动力，完善电机业务布局，与伺服驱动器形成互补。

2014年，出资设立电动汽车驱动技术公司，进入新能源汽车领域。

2015年至今，又通过设立或参股形式，进入了机器人运动控制领域、光伏发电行业以及新能源充电设备领域。

以上大大小小十多家子公司，如果说都能盈利，彼此形成高效的协同效应，那英威腾管理层绝对是6到飞起的。

可是这十多家企业在2016年盈利的却不到5家，甚至有些子公司更是长期亏损。

盲目的外延扩张，导致英威腾的管理层力不从心，净利润起伏也变得很大，2016年公司的扣非净利润更是同比下跌60%之多。

2016年业绩的大幅下跌，一方面源于下游市场的阶段性低迷，另一更重要的原因是公司费用的大幅提高，人力资源支出加大，同时确认了大量坏账损失和商誉减值。

由此可见，谋篇布局不一定要个个领域都一击即中。

突出重点，直击要害，效果反而可能更好。

2

痛定思痛，管理团队及时意识到了这一点，手起刀落，割肉。

在砍掉部分亏损的子公司后，励精图治，再战沙场。

经过一年多的调整转型，现在的英威腾手握一手好牌，只待凤凰涅槃。

那么就先来说说公司目前具体的业务吧。

英威腾现在拥有工控领域内完善的产品线，从控制层、驱动层，再到执行层，都有产品布局，但是控制层和执行层的占比极小，合计不到3%，而驱动层的业务占据了公司全部收入的75%。

英威腾以变频器起家，现在营收最大的产品也是变频器。

2016年公司总收入13亿，驱动层板块营收9.9亿，其中7.2亿就是变频器收入，而另外两块重要的驱动层业务分别是伺服控制器和电动车控制器。

说到变频器这块业务，离不开前文谈及的华为和艾默生。

英威腾的创始团队来自台湾普传，也是一家从事高性能变频器生产的公司。

2006年，英威腾从华为-艾默生引进了数位技术达人，解决了公司矢量控制变频器的关键技术问题，让公司的产品有了从量变到质变的飞跃。

变频器的下游应用很广泛，涉及电力、冶金、石油化工、电梯、纺织、食品、机械工程等行业。

汇川在这一行业的国内份额排名第三，前两名分别是ABB和西门子，而英威腾的排名是第八，份额约为4%，仅次于汇川的6%，排名咬得很紧。

由此可见，在变频器领域，国内份额基本还是由外资品牌占据，在与汇川的比较中，虽然份额上差了2%，但整体上并未落后。

因为汇川的变频器产品有60%都在电梯一体机这一细分领域，英威腾的下游则很分散，所以除电梯一体机这一领域难以攻克外，英威腾的变频器产品还是很有竞争力的。

3

如果以下游行业来划分，英威腾目前聚焦在四大板块——工业自动化、新能源汽车、电源和轨道交通。

工业自动化就是前面介绍的变频器和伺服系统，是公司目前的主业。

如果说工业自动化是坚实的基底，那么另外三块业务可以说是英威腾未来扎根于基底之上的高楼大厦。

首先来说说新能源汽车板块。

特斯拉Model 3已量产，这一明星车型最大的改变就是电机。Model 3采用的是永磁电机，其性能相较之前的感应交流电机上了一个台阶。

英威腾进入新能源汽车行业靠的就是控制电动车电机运行的控制器。

君临此前对精于中低速电动车电机控制器的英搏尔（300681）分析中，就着重分析了电机控制器。

简单点说，电机控制器可以控制电机的电压和电流，进而控制电机的转速、转矩和转向，这直接影响了汽车的变速能力和爬坡能力。

在电机控制器领域，英威腾的营收目前排名全国第七，因为公司在2014年才开始销售该类产品，起步晚，但成长速度很快，2016年的收入比2015年翻了一番，达到1.18亿。

2017年上半年，这一数字变为1.15亿，半年就直逼2016年全年，并且已打入了国内电动客车龙头宇通的供应链，开始小批量供货。

普通中低速电动车的电机控制器，单价不过600元一套，配套电动客车的电机控制器，价格可以高出10倍！

可想而知，这门生意的前景十分不错。

接着来看看电源市场。

2011年，公司通过收购深圳斯恩泰进入UPS领域。

UPS是数据中心的保护神，能保证各种设备在突发供电故障的情况下平稳运行。

如今是大数据、云计算时代，在君临对IDC增值服务见长的光环新网（300383）分析中，我们深度分析过全球大型数据中心高速增长的逻辑。

（随着大数据、云计算、人工智能的兴起，全球对数据中心的需求有增无减）

而在过去的几年，英威腾的UPS业务增长速度很快，同样是受益于此。

另外，从事这块业务的子公司英威腾电源，也是为数不多的每年都能贡献较高净利润的子公司。

除了数据中心的数量猛增外，单个数据中心的规模也越来越大，于是对UPS的功率诉求也更高了。

本来嘛，英威腾的高管和核心技术人员就是电气出身的，下盘稳固，产品自然不差，目前英威腾的大功率UPS在国内品牌中做到了第五。

同变频器一样，大功率UPS的格局也是国际巨头占据着市场的主要地位，国产化替代的空间很大。

4

压轴出场的，是英威腾的轨道交通业务，这可是未来最具看点的板块。

前面说了这么多，我想大家可能会有一种感觉，无论是变频器、伺服系统、电动控制器还是UPS，虽然市场足够大，前景光明，但就是市场太分散，羊肥牛壮，狼也不少。

而轨道交通业务是与众不同的，有点骨格精奇的味道。

第一，这是一个极度需要技术研发支撑的行业；

第二，这块业务以大订单为主，面向的是铁路和地铁公司，市场大而参与者少。 

英威腾切入轨道交通业务，凭借的是其引以为傲的轨道交通牵引系统。

因为牵引系统是轨交的核心技术之一，国内除了中车外，只有英威腾具有100%的自主知识产权。

过去七年，英威腾的轨交业务一直处于研发状态，需要不断向其输血。

2017年9月，英威腾迎来了轨交第一单——成功中标深圳地铁9号线西延长线的电气系统项目。

七年卧薪尝胆，换得金榜题名。

轨交业务破冰中标，对英威腾来说，是值得大书特书一笔的。

轨道交通是个讲究“地利”的工程，城铁或地铁公司往往青睐于当地的设备商。近年来，广州、深圳的地铁网络仍在大力建设当中，这对于地处深圳的英威腾来说是绝佳的机会。

这说明：首单只是开胃点心，硬菜还在后面。

另外，轨交项目都是大项目，英威腾首单中标金额就有1.19亿元，如若以后每年都有单进账，不仅会大幅带动营收增长，还能让产品经过投产验证，扩大影响力，进而奠定英威腾在轨交牵引系统的领导地位。

有了江湖地位，全国范围的扩张还远吗？

上市八年来，英威腾的营收年年保持增长，产品线不断丰富，但利润一直裹足不前。

主要的原因就是一朝上市有钱，头脑发热，结果贪多嚼不烂。

如今管理层终于冷静下来了，开始做减法，将亏损的、没有竞争力的，一一砍去；

将重心聚焦在新能源汽车电机控制器、数据中心UPS电源、轨道交通牵引系统，三块最有前景的业务上去。

越瘦身，越轻盈，跑得越快。

2017年业绩快报显示，公司净利润同比增长2倍以上，一扫过去阴霾。

正所谓，退一步海阔天空。

尾声

研究是一个持续不断深入的过程，是一个不断筛选、精挑细选、枯燥并花费大量时间精力的过程。

我们每个工作日发布一篇上市公司的分析报告，一篇报告就要花费我们团队里两名以上分析师一周的时间，这样耗费巨大成本的研究也仅仅是达到一个目的：

让我们能够在3500家的海量公司里，找到那些在未来一两年里具有相对较好投资机会的头部10%的公司。

十分之一的海选过程。

这些公司真的每一家都完美无瑕，闭着眼买入就能大涨吗？

显然还不是的，我们还需要进一步的精挑细选。

抛弃题材股，真正以优秀业绩说话的好公司，具有长期持续业绩爆发能力的好公司，这个市场上不会超过20家。

这又是一次十分之一机会的淘汰与晋级赛。

追求更强的确定性，找到那些我们认为更值得持有的长期船票。

近期，君临在成立深度研究部的基础上，再次成立了5个小组，对2018年我们认为最值得看好的5个行业方向，进行更深入的挖掘、对比与跟踪。

遴选出每个方向3-5家，我们认为确定性最强的，业绩将持续超预期爆发的优秀公司。

这张清单，我们将在付费订阅专栏里发布，跟我们的付费用户们携手共进，获得更阳光、长久的收益回报。

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