市值突破5万亿港元，腾讯到底有没有天花板？

鹅厂到底有没有天花板？

文 | 陈大志

头图来源 | IC Photo

在借“追债”老干妈事件收获全网“心疼”的同时，腾讯的股价正在经历一场“狂欢”。 

最近一周，腾讯股价和市值不断冲高。自6月24日突破500港元关口以来，腾讯7月3日盘中股价再触及529港元的新高点，刷新历史纪录。2020年初至今，腾讯股价已经累计上涨40%，如果从年内低点算起，腾讯涨幅则达到了63%。

腾讯年初以来股价走势，图源：富途

市值方面，腾讯7月3日收盘市值更是突破5万亿港元，超过了港股阿里巴巴的4.74万亿港元，相当于2.4个贵州茅台、4.5个美团、5.8个拼多多和15.2个百度。

股市情绪转好，腾讯游戏“起飞”

腾讯一路上扬的市场表现，既有宏观环境的影响，也有公司基本面的支撑。

一方面，市场情绪正在转好。私募基金机构凡德投资总经理陈尊德向36氪分析，外围美股市场开始回暖，纳斯达克指数创出新高，中概股基本都随美股指数涨了一波，涨幅基本都在50%以上。跟其他中概股比起来，腾讯的涨幅也不算特别大，这个应该是二级市场情绪恢复的一个表现，从三月底的悲观到现在的比较乐观。

36氪统计发现，美股纳指自3月下旬数次熔断以来开始逐步恢复，7月2日收盘，纳指报收10207.63点，从3月23日的低点上涨了54%，进入新一轮牛市。以电商、远程办公为代表的科技股是推动美股上涨的主要动力。 

另一方面，在公司经营层面，游戏业务在疫情下的快速增长，是刺激腾讯股价上升的关键原因。 

疫情宅经济下，腾讯《王者荣耀》、《和平精英》及其海外版《PUBG》、《使命召唤》等手游表现出色，流水纪录持续被刷新。Sensor Tower日前发布的全球App 2020年上半年榜单显示，吃鸡游戏海外版《PUBG》成为今年上半年全球收入最高的游戏，《王者荣耀》则位列第二。 

图源：SensorTower

腾讯还能再涨吗？

对于这一问题，多位不同行业人士向36氪表达了对腾讯股价前景的乐观态度。陈尊德认为，短期来看，腾讯涨得比较多，二级市场上可能会有调整的空间，长期的话比较看好它的股价表现。中央财经大学新闻系副主任、中经数字经济研究中心主任陈端认为，如果不出现意外情况，腾讯股价还将延续过去这么多年的稳步上涨态势。

能不能延续涨势，首先要放到游戏业的大环境里看。

瑞银投资研究部中国互联网主管刘源对36氪表示，内容大行业里，游戏是短期或中期市场最看好的细分板块之一。疫情期间大家玩游戏的时间增加，几家大型的游戏公司，包括一些中小型的游戏公司，都会受益。另外游戏业短期的一个增长驱动因素是暑假马上要来，几款大的新游戏将陆续上线，包括《地下城与勇士》（DnF）、《英雄联盟》手游、PC游戏Valorant等，有的甚至有望成为年流水超过10亿美元的爆款。 

而《地下城与勇士》和《英雄联盟》两款重磅手游均由腾讯开发，并且已在6月27日的年度游戏发布会上亮相。小摩发布报告认为，腾讯只在2008年试过同时推出两款爆款游戏，但今年它有望再次在一年内连推两款，这将令其股票越来越具有吸引力。

腾讯的游戏业务，短期受益于疫情、新游戏上线，中长期则看出海。一位不愿具名的国际投行分析师告诉36氪，出海是中国游戏公司扩大市场份额的重要机会。几家最大的游戏公司，现在百分之二十几的收入已经来自海外，而且这个比例可以不停地上升。“你能看到，很多国外公司把他们的游戏IP交给中国公司做手游，这给了投资者很多信心”。

36氪查询财报数据发现，2019年第四季度，海外市场在腾讯游戏收入中的占比已经达到了23%。 

除了游戏，腾讯的其他业务，如支付、云、数字内容，也都有亮点。

前述国际投行分析师认为，中期的话，尤其从2019年开始到现在，投资者越来越看好支付，行业里头部两家企业的竞争实际上有一些缓和，它们的利润率也都有改善。长期来看，数字化趋势下，云业务将继续扩大规模，腾讯目前的市场份额排在第三位，会受到大家的关注。

而在数字内容领域，投资者开始关注腾讯的整合动作以及能够挖掘到的新机会。“腾讯有点像迪斯尼的感觉，他可能要更主动地去管理下游的一些公司，从之前的阅文换人，到虎牙斗鱼的整合。这个整合趋势是为什么？我觉得更多是腾讯开始从上游拿好IP了，不管是阅文这边，还是海外的很多游戏IP。腾讯拿了IP，可能想一鱼多吃。腾讯也有能力做这个事。” 该分析师说道。 

腾讯目前的估值合理吗？

如果参考市盈率指标，根据富途的数据，7月3日收盘，腾讯的市盈率（静态）已经来到48.65倍。相比之下，阿里巴巴的市盈率为29.04倍。 

凶猛的涨势下，腾讯的估值是否还在一个合理的范围内？ 

陈尊德告诉36氪，目前，腾讯在二级市场上的估值相对比较高，但从历史数据来看，腾讯的市盈率一般都在40倍到50倍之间徘徊。目前这个价格的确没有三月底四月初那么便宜，但是如果和历史的PE估值最高值来比，也还没有太离谱，还在一个比较合理的区间范围里。 

彭博的数据显示，过去10年，腾讯的市盈率均值在38倍左右，最高点出现在2014年2月，当时腾讯的PE估值达到了58倍。

腾讯过去10年的市盈率变化趋势，图源：Bloomberg

而站在游戏行业的角度看，瑞银投资研究部中国互联网主管刘源提到，疫情期间头部几家公司的估值均有一定程度的上升，但抛开疫情，从前几年看到的趋势是大家的估值在下降。之后伴随疫情的关注度下降，市场可能会更多关心云游戏，或VR、AR游戏。这个过程中，头部公司如果在技术和商业模式方面有所创新，加上用户消费力提高，那么他们的估值才会长期稳定地得到提升。

腾讯的业务有没有天花板？

狂欢的情绪下，市场也需着眼长远。在股价和市值不断刷新纪录的背后，腾讯是否面临一些制约因素？ 

对此，陈尊德分析，如果腾讯没有办法冲出中国，那么它的用户数基本已到天花板。流量的天花板在，但流量变现的天花板相对来讲还比较远。因为每个人在互联网上的消费理论上没有上限，以前游戏可能充几块钱，现在是几百块，未来可能会充上千块。

他认为，长期来看，腾讯最大的制约可能来自于两个方面，一是腾讯收入主要靠游戏，而游戏受控于版号的发行。过去两年，版号收紧曾令腾讯股价高度震荡。另外，腾讯的部分业绩来自投资收益，这取决于公司的投资能力和流量变现能力（给被投资的企业带去流量）。如果未来腾讯的投资状况变差，业绩会受到一定的影响。不过目前来看，腾讯的投资还是较为成功的。

第三方公司研究机构透镜公司创始人况玉清则向36氪提到，腾讯对流量的统治力有所下降。在用户数量上，腾讯基本已经触到天花板，剩下的是争夺用户时长，但它现在面临着很多新物种的冲击，比如短视频、直播等。腾讯对这一块后知后觉，失去了一些机会，但整体来看，由于公司体量巨大，影响相对有限。 

QuestMobile的《2020年中国移动互联网春季大报告》显示，截至2020年3月，腾讯系App的用户使用时长占到全网的43.2%，较去年同期减少了2.4%。相比之下，头条系和快手的用户时长则大幅增长。短视频和直播在持续吸引用户的注意力。

图源：QuestMobile

在外界眼中，短视频似乎是腾讯的短板所在。前述不愿具名的国际投行分析师认为，短视频方面，腾讯之后也不一定会变成最强的一家。实际上现在，视频是任何APP、任何场景基本都需具备的东西，所以它也应该在整个平台里添加这一功能。

总体而言，自2004年上市以来，腾讯股价16年涨幅超740倍，涨幅超过了400倍的茅台。在经历了22年的发展后，腾讯仍在不断给市场新的亮点，与此同时也需要应对字节等强劲对手的竞争。腾讯未来的市场表现，宏观环境除外，就要看它的游戏、支付和云、以及数字内容的整合能创造多少惊喜了。

看腾讯未来还能创造多少惊喜

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